創(chuàng)新藥的開發(fā)就好比放出了一只“吞金獸”，資金消耗速度驚人；倘若是在五六年前，參與者一定會慨嘆生不逢時，錢荒人慌；而在今天，當港交所的“綠色通道”、科創(chuàng)板的閘門都向未盈利生物科技公司開放的時候，一級市場的融資難度也隨之大幅降低，創(chuàng)新藥企業(yè)玩家應該無人不感嘆自己生在了最好的時代。

截至目前，僅向港交所遞交IPO招股書的未盈利生物科技公司（-B）已經達到了30多家，科創(chuàng)板更是高達80余家。這要放在幾年前，絕對不敢想象。

疫情之下，全社會對生物醫(yī)藥的關注度劇增更是帶來了二級和一級市場的資本狂歡。一些已經登陸資本市場的上市藥企亦正在通過將子公司或旗下業(yè)務進行分拆上市，醞釀資本變局。據(jù)不完全統(tǒng)計，2020年以來，至少有15家醫(yī)藥上市公司提出擬分拆上市計劃，其中包括華蘭生物、科倫藥業(yè)、天士力、長春高新、遼寧成大、復星醫(yī)藥、石四藥等知名企業(yè)。

分拆上市背后的考量因素

企業(yè)上市的首要目標是為公司發(fā)展募集到充沛的資金；分拆上市則是指母公司將資產（業(yè)務）的一部分轉移到新設立的公司，再將子公司股權拿到資本市場對外出售，在不喪失控制權的情況下給母公司帶來現(xiàn)金收入的方法。

按照官方說法，分拆上市是資本市場優(yōu)化資源配置的重要手段，對母子公司理順業(yè)務架構、拓寬融資渠道、優(yōu)化公司治理等具有積極作用。在2020年，醫(yī)藥公司“分拆上市”的做法顯得尤其常見，甚至蔚然成風。這種現(xiàn)象背后的原因或可歸結為兩方面：政策+資本。

證監(jiān)會在2019年12月發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規(guī)定》(即分拆上市“新規(guī)”)，設置了上市公司分拆原則上應同時滿足股票境內上市已滿3年、最近3個會計年度連續(xù)盈利等7項條件。

“新規(guī)”為上市公司分拆子公司至境內上市提供了政策支持，上市公司將有更多機會在不改變控制權的情況下，在內地直接分拆上市。比如在香港上市的石四藥就計劃將其原料藥及醫(yī)用材料業(yè)務分拆，擬在中國大陸境內的資本市場上市。

而在資本層面，新冠肺炎疫情之下，以康希諾、萬泰生物等為代表的多家疫苗企業(yè)股價創(chuàng)歷史新高，旗下?lián)碛幸呙鐦I(yè)務的上市公司自然不想錯過這波風口，有分拆疫苗子公司單獨上市的打算，比如華蘭生物、長春高新、遼寧成大等。

另一種是港交所和科創(chuàng)板帶來的南北向資金流動活躍，部分尚未盈利的生物科技公司的市值大漲，個別市值甚至遠超擁有“研產銷”全產業(yè)鏈的老牌上市藥企。資本市場對“研發(fā)創(chuàng)新”的擁躉，促使了一些企業(yè)將研發(fā)部門的項目拆分出來單獨上市。比如早在港交所上市的三生制藥目前市值僅210億港元，而年初從其分拆出來的三生國健在科創(chuàng)板市值已經接近200億元。

分拆上市給企業(yè)帶來的利好

在醫(yī)藥領域，最為人熟知的分拆上市案例就是CRO大佬藥明康德從美股退市完成私有化后“一拆三”，并分別于新三板（合全藥業(yè)，已退市）、A股（藥明康德，A+H）以及港股（藥明生物）資本市場完成上市。

2019年，醫(yī)藥行業(yè)也有石藥集團分拆新諾威A股上市、泰格醫(yī)藥分拆境外子公司方達控股香港上市、微創(chuàng)集團分拆子公司心脈醫(yī)療科創(chuàng)板上市皆是投資者津津樂道的“分拆上市”案例。

遼寧成大在分拆預案中提到，拆分子公司成大生物，有利于后者提升發(fā)展與創(chuàng)新速度，增強公司整體實力，并可進一步拓寬融資渠道，便利其獨立融資，有利于加強公司資產流動性、提高償債能力，降低公司運營風險，有利于維護債權人的合法權益。

威高股份在公告中表示，分拆上市將使得保留集團及分拆集團可就彼等各自的業(yè)務進行更專注發(fā)展、策略性規(guī)劃及更佳資源分配，而保留集團及分拆集團兩者將自獨立管理架構下的更具效率決策過程中受惠，以把握新興商機。

長春高新也表示，分拆百克生物獨立上市，不僅能夠理順業(yè)務架構，還能拓寬融資渠道、獲得合理估值、完善激勵機制，從而增強競爭能力。

此外，在二級市場，部分投資者較為看好分拆上市后的子公司，甚至將其稱為“大牛股的寶地”，其基本邏輯是能夠獨立出來的資產大概率較為優(yōu)良，且子公司的管理人員可以大展手腳，進行相應的管理和改革。

可能存在的風險

也有人說，分拆上市的子公司就像是企業(yè)養(yǎng)大的孩子，總有走向“獨立”的一天；但是如果在能力未達標、“心術不正”的情況下，選擇“獨立”也會帶來潛在風險。

在“新規(guī)”發(fā)布的同時，監(jiān)管部門也表示要加強對分拆行為的全流程監(jiān)管，嚴厲打擊“忽悠式”分拆、虛假分拆、炒作分拆概念等市場亂象，以及內幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為。

延安必康即是在嚴格監(jiān)管下的一個典型案例。就在上個月底（8月29日），延安必康分拆子公司江蘇九九久到創(chuàng)業(yè)板上市的計劃被迫按下“終止鍵”。對于分拆上市告吹，延安必康發(fā)布公告稱，是由于公司涉嫌信息披露違法違規(guī)被處罰所致。

還有投資者認為，分拆上市的子公司未必都是“香餑餑”。實施不當?shù)姆植鹕鲜幸部赡軒砟腹緲I(yè)務“空心化”、子公司業(yè)務無法實質性獨立而關聯(lián)交易占比過大、母子協(xié)同效應削弱、大股東利用分拆上市套現(xiàn)、實施利益輸送，損害中小股東利益等問題。

科倫藥業(yè)、華蘭生物、天士力等醫(yī)藥巨頭分拆出一部分業(yè)務上市后，將會迎來怎樣的機遇與發(fā)展？我們將持續(xù)關注。