“女明星如果沒有玻尿酸的話，她們可能會活不下去。”中國臺灣女星大S在她的書《美容大王2》中曾這么說。

公開資料顯示，玻尿酸，又稱透明質酸，其本質上是人體皮膚中的一種基質成分，有著“保濕黃金”之稱。美人遲暮，其實是身體內的透明質酸隨著年齡而流失，進而導致皮膚失去彈性和光澤，出現皺紋導致容顏不再。“看臉時代”之下，早在1934年就已出現的玻尿酸，近年來開始在醫美領域得到廣泛應用。

如今，這種昔日明星們的“美容秘藥”已逐漸走向大眾消費者。

據市場調研機構Frost ＆ Sullivan發布的《2019全球及中國透明質酸(HA)行業市場研究報告》顯示，中國醫療美容市場上，醫療美容類玻尿酸終端產品的市場規模在2019年已達42.7億元，2015-2019年復合增長率為22.8%。報告預計，其市場規模將以12.8%的復合增長率在2024年達到76億元。

另據公開數據顯示，目前，中國醫美市場總規模已超過2000億元，其中非手術類的輕醫美項目最受市場青睞，而玻尿酸在注射類項目的占比接近七成。

雖然玻尿酸產品市場規模排名前四的企業均為外資企業，但國內企業占比在穩步提高。2017年至2019年，中國排名前三的本土企業（愛美客 300896.SZ、華熙生物 688363.SH、昊海生科 688366.SH）醫療美容透明質酸終端產品市場銷售額總和占比，分別為20.6%、22.4%、23.8%，逐年增多。

在此背景下，有著“女人的茅臺”之稱的愛美客橫空出世，成為第三只股價突破千元的A股股票，截至3月2日收盤總市值為1015億元。但是，全球最大的玻尿酸原料生產商華熙生物也不遑多讓，同期總市值為773億元，此前也曾突破千億市值。

公開信息顯示，愛美客成立于2004年，是國內生物醫用軟組織修復材料領域的創新型領先企業，其醫美玻尿酸市占率在本土品牌排名第一。與愛美客不同，華熙生物則是集研發、生產和銷售于一體的玻尿酸全產業鏈平臺公司，主營業務包括醫療終端產品、功能性護膚品、功能性食品等三大門類，是全球最大的玻尿酸原料生產商。

目前，華熙生物與愛美客雖然市值有差距，但仍處同一檔次。我們從團隊底蘊、營業收入、利潤情況、增長速度、科研投入、營銷實力等多個維度出發，對愛美客與華熙生物做一個全方位的對比，以期對兩家醫美龍頭有更為詳盡的了解。

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創始人團隊：

綜合VS專一

創始人的高度，往往決定了一家公司所能到達的高度。

在愛美客去年9月28日登陸創業板，其創始人簡軍名聲大噪之前，華熙生物創始人、董事長趙燕是A股唯一的“玻尿酸女王”。

公開資料顯示，華熙生物曾于2008年在港股上市，前身為中外合資的山東福瑞達，成立于2000年1月，注冊資本300萬元。公司后來在2017年從港股退市，而后于2019年登陸A股科創板。

能夠在十幾年前就將公司帶入港股，趙燕的資本運作能力可見一斑，而事實也確實如此。趙燕23歲就創辦華熙國際投資集團，先后涉足股權投資、地產、實業等領域，除發起成立華熙生物，她還先后參股、投資紅塔創新投資、第一創業證券、錦州銀行、東方金誠、金隅集團等公司，投資版圖頗具規模。

與趙燕商業版圖龐大，熱衷且擅長資本運作不同，愛美客創始人簡軍就顯得非常專一，創業背景也相對簡單。

公開資料顯示，簡軍在2004年創業之前，長期在國外擔任職業經理人，從未接觸過醫美行業。而她之所以選擇創業，是因為一個偶然的機會，親眼見證了玻尿酸神奇的美容功效。

2009年，愛美客自主研發的首款產品“逸美”取得醫療器械注冊證并上市，為第一家取得相關產品醫療器械注冊證的國內企業。從一個醫美行業“小白”到取得這樣的成績，愛美客這位女創始人的眼光和魄力，并不遜色于趙燕。

但是，對比兩人帶領下的高管團隊，區別就較為明顯了。其中，華熙生物人數眾多，達到12人。其中，副總經理郭學平為公司創始元老，博士，是國家科技進步二等獎獲得者,享受國務院特殊政府津貼的專家。除他之外，其他高管如李慧良、徐桂欣、徳永達郎等，也都是技術研發出身。

另一邊，愛美客高管團隊共有5人，總經理石毅峰為職業經理人，董秘簡勇為創始人簡軍的弟弟，其余三位高管各管一攤，分別為生產總監、銷售總監和財務總監，并沒有類似華熙生物郭學平這樣的“科研大牛”坐鎮，顯得較為單薄。

不過，愛美客剛剛公布的財報數據并不單薄，甚至還略勝一籌。

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業績狀況：

規模優勢VS快速增長

2月8日晚，愛美客上市后首份年度報告披露2020年度，公司全年實現營業收入7.09億元，同比增長27.18%；實現凈利潤4.40億元，同比增長43.93%；扣非凈利潤4.24億元，同比增長42.95%；公司資產總額為46.33億元，比期初增加522.97%。

這份超預期年報一出，愛美客股價當天大漲20%，沖破1000元大關，成為A股第三只千元股，“女人的茅臺”之名傳遍股市。

在愛美客發布亮眼業績后不久，2月25日，華熙生物發布2020年度業績快報。數據顯示，華熙生物2020年營業總收入約26.32億元，同比增加39.61%；歸母凈利潤約6.47億元，同比增加10.50%；扣非凈利潤5.7億元，同比增加0.47%。

對比發現，華熙生物在營收規模、歸母凈利潤總額、營收增速方面超過愛美客，但凈利潤增速方面卻遠不如后者。而在毛利率方面，愛美客不僅超過了華熙生物，甚至超過了“股王”茅臺。

據愛美客財報顯示，按照產品分類，2020年溶液類注射產品和凝膠類注射產品的毛利率分別為92.85%和92.27%。而相比之下，2019年華熙生物的醫療終端產品毛利率為86.67%。

玻尿酸按用途和技術要求可分為醫藥級、化妝品級和食品級。其中，醫藥級玻尿酸用量雖然只占總銷售量4%，但價格遠高于其他級別，附加值最高。

公開信息顯示，醫藥級玻尿酸需嚴格按照GMP（原料藥的優良制造規范）和ICH Q7（人用藥物注冊技術要求國際協調會議）要求進行生產和質量管理，同時需要符合玻尿酸鈉藥用輔料（國藥準字F20040001）等多部法規要求，并通過國家藥監局認證，美國FDA認證等。

同時，玻尿酸認證周期為3-5年，通過認證的產品較少，而器械方面對技術精密程度要求較高，對原料生產企業的產率、提純能力和流程控制也具有較高要求。愛美客、華熙生物等根據技術工藝要求、技術專利和準入門檻等，共同砌成了行業壁壘，從而形成“暴利”。

但是，行業“暴利”正在吸引越來越多的競爭對手加入。據愛美客招股說明書，目前共有17家公司在境內取得透明質酸鈉注射液相關產品的醫療器械注冊證書，2019年更是新增3家公司有產品獲得注冊證，玻尿酸市場競爭將日益激烈，毛利率勢必進入下降通道。比如，2016年，愛美客的產品寶尼達毛利率是更為驚人的98.23%，現在已下降為92.85%。

即便如此，愛美客仍是行業“最靚的仔”，一定程度上也源于其更為注重對技術的研發投入，以提高技術壁壘，保證自己的毛利率。比如，2020年其研發投入占營收比例為8.71%，而2019年華熙生物的這一數值為4.98%。

但是，從研發投入的趨勢上看，愛美客并不占優。據愛美客招股顯示，2017年至2020年，其研發費用占當期營業收入比例分別為12.81%、10.49%、8.5%和8.71%，近兩年來占比變化不大。而華熙生物這邊，2018年和2019年，其研發投入占營業收入比例為4.19%、4.98%，呈現上升趨勢。

目前，兩家公司凈利率、研發投入的差別，與兩家公司的銷售模式不無關系。愛美客主要面向醫院、第三方醫美機構營銷，穩定且費用較低。

數據顯示，2019年、2020年，愛美客銷售費用分別為0.771億和0.735億，占營業收入比例分別為13.8%、10.2%。

反觀華熙生物，其玻尿酸原料產品、醫美終端產品、功能性護膚品三大業務中，推動業績增長的功能護膚品面向C端消費者，所以較為依賴線上推廣，在服務費暴漲的情況下，銷售費用自然水漲船高。2018年、2019年，其銷售費用占營業收入比例分別為22.4%和27.6%，2020年前三季度分別為 29.9% 、39.5%、40.4%，增幅明顯。

經過此次市場回調之后，截至3月2日，華熙生物靜態市盈率約為119倍，愛美客靜態市盈率為230倍。可以說，雙方財報上的數據表現，已經在股價和市盈率中得到呈現。

另外，兩家公司對機構的吸引力目前也有所差別，較晚上市的愛美客顯得更有“魅力”。據不完全統計，2月8日至2月21日，共計11家上市公司獲得機構調研。其中，愛美客吸引了457家機構對其進行調研，其中包括敦和資產、高毅資產、景林資產、永安國富、凱豐投資、王亞偉的千合資本在內的19家百億知名私募。而相比愛美客的門庭若市，華熙生物就顯得有些落寞。

但是，愛美客就一定可以坐穩“醫美第一股”寶座嗎？并不盡然。

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應對競爭：

掌控原料VS爆款制造

目前，為爭奪玻尿酸醫療美容市場90%以上的超高利潤率，華熙生物明顯加大了研發力度，愛美客的技術優勢面臨挑戰。而最近愛美客推出了A股罕見的96%高比例分紅方案，已引來投資者對公司管理層的質疑。

對比兩家公司的產品品類，華熙生物的優勢就顯得非常明顯。除玻尿酸產品外，還曾打造出風靡一時的“故宮口紅”系列，發展方向更為多元。

另外，作為全球最大的玻尿酸原料生產和銷售企業，華熙生物2019年銷量占比38.96%，高于全球排名第二到第五的總和。

雖然玻尿酸原料生產的技術壁壘不高，但華熙生物擁有的工藝優勢，使得成本遠低于競爭對手，且醫藥級原料的行業準入嚴格，行業龍頭地位穩固。相比愛美客，華熙生物的醫療終端產品的成本優勢非常明顯。而華熙生物利用自身原料商優勢，對產業鏈進行整合，其技術成果也更具協同性。

回看愛美客，其產品均為玻尿酸微整形產品，較為單一。而愛美客的玻尿酸終端產品并非無可替代，一旦競爭加劇，產品較為單一的愛美客恐將受到沖擊。2020年，針對頸部皺紋的溶液類注射產品“嗨體”填補產品市場空白，為愛美客貢獻了主要的增量營收，但凝膠類注射產品的營收卻同比減少19.21%。

以“嗨體”為例，這款愛美客目前的主力產品之所以成為爆款，一個重要原因在于國內禁止使用超聲刀技術。但是，超聲刀技術在醫美成熟的國家，是治療頸紋的首選。一旦政策放寬，“嗨體”的市場勢必會受到超聲刀擠壓。

此外，在醫美行業“暴利”驅使下，競爭對手開始從多個方向進入市場。比如，剛入局的華東醫藥(000963.SH)就有一款與童顏針功效類似的“少女針”在國內的上市申請已獲受理。雖然愛美客的研發產品管線很豐富，但研發投入能否按預期轉化成終端市場的爆款，仍有很大的變數。

反過來看，對于擁有玻尿酸原料龍頭地位，并在功能性護膚品、醫美終端產品上積極開拓的華熙生物來說，風險就相對較小。

也許，對分別在2019年和2020年才上市的兩家公司來說，誰是“醫美第一股”仍難有定論。200多億市值的差距，也不過是一個漲停或跌停即可抹平。但無論誰是第一，醫美市場的巨大潛力，或許都能帶給我們驚喜。

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