2020年8月12-13日，由清科集團、投資界主辦的第十四屆中國基金合伙人峰會在上海隆重舉行。現場匯集國內FOFs、政府引導基金、主權財富基金、家族基金、保險機構、銀行資本、VC/PE機構、上市公司等150+LP和萬億級可投資本，共探新經濟下的股權投資之路。

會上，遠毅資本合伙人楊瑞榮，博遠資本創始合伙人陳鵬輝，浙商創投聯合創始人、行政總裁華曄宇，分享投資創始合伙人、分享醫療基金主管合伙人黃反之，辰德資本管理合伙人談慶圍繞《危機并存，2020投資新主張》進行了專場討論。

以下為對話實錄，經投資界（ID:pedaily2012）編輯整理：

楊瑞榮：謝謝各位，我們這一場的嘉賓除了華總基本上都在醫療行業。首先每個人介紹一下自己和機構。

陳鵬輝：謝謝清科的邀請，也很高興跟很多新老朋友一起參加這個論壇。博遠資本是專注于醫療的基金，我們目前管理著人民幣和美元的雙幣基金，主要專注于生物醫藥，器械，還有診斷，專注于創新，專注于一批在國內的有夢想，有理想，有闖勁的企業家，希望有機會跟大家交流合作。

華曄宇：非常感謝清科的邀請，我來自杭州的浙商創投，我們成立于2007年，迄今為止管理的人民幣基金規模530億，在浙江應該是管理規模領先的。醫療也是我們重點關注的其中板塊之一，全國的團隊主要關注科技、醫療、消費、制造這四個板塊。負責醫療的是原來浙大學附屬第二院的院長游向東。去年科創板浙江總共7家是首批，我們有三家，還算是可以的成績單，很高興能跟大家有交流的機會。

黃反之：我們叫分享投資，是深圳一家本土的VC，從13、14年開始聚焦在醫療領域投資，和絕大多數的醫療基金不太一樣，我們是以生物醫藥為突出重點的，生物醫藥大概占了百分之六七十左右，醫療器械大概10%左右，醫療服務在20%左右。我們已經連續做了四期醫療基金，投了90多個醫療項目，以中早期為主。

經過五、六年的播種布局，加上科創板、香港生物醫藥板的改革，對我們這一類VC帶來了較大的資本市場的紅利，大大縮短了生物醫藥項目上市的周期，拓寬了VC的退出途徑。我們這兩年開始進入收獲階段，今年分享投資會有十五家公司在IPO，其中有十家是醫療類公司，明年可能會有十五家左右醫療公司IPO。謝謝！

談慶：大家好，我是來自辰德資本的談慶。我們是專注于醫療技術的基金，可能臺上有很多朋友都做醫療，但是我們是在醫療投資領域內不太一樣的基金。我們特別專注于醫療技術，同時也圍繞大的醫療器械版圖布局。

嚴格定義上，我們是關注以微創器械為代表的醫療器械，以及圍繞著基因技術、生命科學來投資布局的基金。我們的關鍵詞是技術，相信通過全球最領先的技術和中國廣大的市場結合，能夠為投資人創造回報，也能夠服務于病人，服務于醫生，服務于醫療市場。

楊瑞榮：簡單的介紹一下，我是遠毅資本的楊瑞榮，我們投資的

一個關健詞就是數字化：是從數字化的角度出發，研究怎么樣用數字化的手段幫助包括醫藥、器械廠商和服務觸達病人或者醫生，這個數字化的觸達是我們認為大的結構性變化的東西。

第二個方向：中國因為醫療改革和支付的政策的改革催生了對商業性醫療保險的新需求，怎么樣把醫療的數據和后端的服務整合起來，幫助商保公司，也是我們關注的重要方向。此外怎么樣把醫療器械更加數字化，包括整個基因測試這個領域里面背后，都是一些數字的東西。我們在過去三年多的時間里面做的大批的積累，都是怎么樣用數字化的方式為整個醫療健康產業的生態鏈做服務。

接下來是第一個環節，做幾個命題作文：今年的大局下大家談到的是危和機并存，大部分在座的機構在疫情期間，作為投資項目還是基金都是是獲益的，我們投的一系列的企業在這期間為抗疫做出非常大的貢獻，無論是檢疫檢測的過程，還是最早發現病毒的來源，還是在疫苗，或者治療性的藥企都做了巨大的貢獻，危機帶來很多的機遇。但是我們除了能看到華大基因，或者一系列第三方檢測公司的騰飛之外，還有什么特別關注的大的風險點和機會？先從談總這邊開始，給我們指點指點方向。

談慶：其實這些問題也是我做投資，幾乎每天都在問自己的問題。現在的坑在哪里，現在的機會在哪里？今年變化很大，從年初到疫情嚴重的時候，我們當時感覺是整個產業可能會受到很大的影響，資本市場或許隨之會受到很大的沖擊。但隨后而來的其實是，二級市場的反彈，間接影響到一級市場。尤其是醫療，更加受到了二級市場的追捧。

再加上今年整個IPO通路的打通，我們這些做醫療投資的人，可能在最近兩三個月里面切身體會到了這種沖擊，沖擊也使得我們在不斷地思考。我并不覺得自己有什么先見之明，其實好多時候也是回應于大環境的變化。我一直在思考，在這個細分領域里面，哪些應該去順應時代，哪些應該去尋找根本。

從辰德來講，我們并不擅長于在資本市場做很多的工夫，套利可能不是我們的優勢。確實在資本市場變換當中有很多的套利空間，但是辰德不擅長做這個事情。我們關注的還是技術能夠帶來的發展，會使我們更加看清哪一類企業在資本市場走的更通，或者一路能夠走的更遠。

在器械領域、從IVD到器械、從結構性心臟病到神經介入等等，可能有一個事情我們并沒有一個結論。我想問問幾位同行，是否感覺二級市場對器械，尤其是早期的這種企業的估值體系，最近發生了一些變化？從杭州啟明醫療的上市，到現在很多公司醞釀在科創板上市，我們隱隱約約感覺二級市場對這些公司的估值在發生著變化。我們自己當然覺得這是一個好事，但是這個情況到底會怎么樣？我把這個問題拋給各位嘉賓，想聽聽你們的想法。

黃反之：我還是先回答主持人的問題，其實挺同意談總說的，不要過于機會主義。這次新冠的確給很多做診斷的、做防護物資的、做呼吸機的、做疫苗的帶來很大的機會。像我們投的企業里，很多做上游生物材料的、做檢測試劑的也抓住了這個機會，今年的業績相比去年基本上都是十倍以上的增長。

但這是一個短期的機會，我們不能夠過于短視，你今年有這個機會，不意味著明年還有這個機會，所以我覺得作為真正的價值驅動的投資者，還是應該立足長遠，關注未來。我們覺得在大健康這個賽道太大了，并不是所有的賽道都適合我們去布局的。每個機構的投資邏輯不一樣，我覺得還是應該堅守自己的投資邏輯，去發現那些真正有創新價值，真正符合未來趨勢的東西。

我們為什么投生物醫藥占百分之六七十呢，因為我們認為精準醫療是未來趨勢，精準醫療是未來醫療發展的主線，所以我們就會圍繞著這個主線。而精準醫療又得益于于各種生物組學的發展，所以我們未來的投資布局既要符合精準醫療的主線，又要能夠和各種生物技術發展結合起來。所以在生物醫藥板塊，我們會布局上游的核心設備、關鍵生物原材料，中游會布局新興的免疫診斷、分子診斷、基因治療，細胞治療、生物制藥等。

但是為什么在器械我們投資占比只有10%，因為我們認為絕大多數的醫療器械與精準醫療、生物技術沒有很大的關系，所以我們只選擇了微創介入、再生醫學、人機交互三大類，這三大類是和精準醫療、生物技術高度相關的。

大家都知道科創板首先上市的兩家上海心脈、南微醫學，還有香港上市的啟明醫療都是微創介入類的。第二類就是再生醫學，毫無疑問像人造皮膚、人工心臟、人造顱骨、干細胞3D打印等也都是跟精準醫療和生物技術密切相關的。再一類是人機交互的，像一些神經調控產品、手術機器人、與AI結合的一些醫療器械等。作為一個做VC的投資機構，我們不是在獨角獸已經形成時去追逐它，而是做一個價值發現者和獨角獸的培育者，所以我們還是要立足于我們的核心投資邏輯，關注未來的趨勢。

楊瑞榮：謝謝反之總。浙商創投作為在浙江最活躍的民營經濟典型的代表，你們代表了以浙江為核心的民營企業，這一輪危還是機？對浙江民營企業整個生態來講是什么樣的大的趨勢？

華曄宇：謝謝楊總為我解圍，因為坐在四位醫療投資人中間，我是一個非醫療的投資人。我們的公司叫浙商創投，確實是一家浙商背景的投資公司，三位創始人都是浙商二代的背景，因為我們這個年紀在浙商來說已經是二代了，我們的父母輩都是從改革開放的開始階段創業的。

當然那一代浙商和這一代浙商有很大的區別，那一代浙商相對文化程度低一點，但是他有吃苦耐勞的精神，還有敢于抓機遇的精神。浙商從老一輩到現在一向是辯證的看問題，包括浙商總會馬云會長以及前面的一些老一輩的浙商，他們一向都是教育我們，任何在危中都是有機的，而且對一個準備好的企業，對一個有底氣的企業來說，在別人都覺得普遍危機的時候，對你來說應該是機會更多。

我們浙商創投從2018年下半年感受到行業的危機，當時叫資本寒冬，針對資本寒冬我們在千島湖開了一次會議，制定了自己過冬的策略，到現在也不過時，還是作為目前的戰略。

楊瑞榮：能夠分享一下嗎？

華曄宇：我們在2018年的下半年募集了當年最大的人民幣基金，255億，一次性實到，正好趕上浙江省鳳凰行動，這是浙江省省委省政府提出來的，在三年之內培育300家上市公司，還要完成1000單上市公司的并購，為推動IPO和并購的鳳凰行動。

現在看還有一定的差距，但是那時候成立這個基金，正好趕上2018年下半年上市公司的一些紓困，對我們財務公司來說那個時候成立的機會是非常好的。包括參與他們的競爭，參與上市公司控股股東的一些定增，從現在看投資的時間都是低點，現在和2018年下半年一地雞毛的時候差很多。

所以對一個大基金來說，收益還是不錯的，那就是危中有機，在別人比較危的時候我們抓住了一個機。所以一方面是強內功，后面兩句話叫敢出手，真收益。在別人覺得普遍危機的時候，我們浙商創投基金的規模在不斷的增長，也沒有刻意慢下來投項目，該投就投。

楊瑞榮：您有經歷過遍地的好項目沒人投，隨便你們撿的機會嗎？好像我們從來沒碰到過。

華曄宇：那沒有，都說頭部項目現在也不是很好賣，因為頭部項目最主要的缺點是貴。就算2018年資本寒冬之后，也沒有說遍地好項目等著我們去接。因為聰明的投資人很多，看得懂。像最近我們投了太美醫療，我們是投第三輪了，而他融資不只三輪了。還有歸創我們也投了第二輪。

楊瑞榮：陳總，你負責回答談慶總的問題。

陳鵬輝：謝謝楊總給我找了一個非常難回答的問題。在回答談總的問題之前，其實剛剛華總說的也是我想說的，這個危與機實際是并存的。還有一點，我覺得最大的危和機可能不僅僅是來自外部的危和機，來自企業內部的危和機，我認為是真正的危和機。

我舉個例子，這次疫情來了，有些企業是做診斷的，就抓住了疫情的機會，收入利潤增加了十倍，但是我們也看到有的企業沒有抓住這個機會，有人在春節加班，研發試劑，有的人看著這場危機從自己的面前走過，得到的結果就是業務受到了影響。

所以從側面可以反應出，一個企業有沒有真正的認識到自己的危和機，他有沒有準備好，準備好的企業才能從容的面對危和機，沒有準備好的企業危就是危，機會也不會是機。

談總和反之，這兩位我非常熟了，他們投資的方向略有不同，反之生物醫藥投的比較多，談總是器械診斷投的比較多。在今天這個市場里面，我也感到了科創板大大的拉低了企業上市的門檻，對大家上市，融資是非常好的消息。對我們兩年或者三年前投的企業來說，估值上升非常好，這是一個很好的機會。

但是今天我們再去投新企業的時候，同時會面臨一個潛在的風險，你會不會投貴？今天大家都在積極的投資，估值也是水漲船高。所以對于我們投資人來說，危機也是并存的。二級市場的高估值是退出的機，但是同時也是我們投一個新項目的時候，怎么去平衡進入的價值和未來的回報的一個挑戰。

這一點上我同意反之剛才說的，肯定要有一個長期的價值趨向，但是長期的價值趨向會讓你錯過一些馬上可以掙大錢的機會，能不能忍得住，還是挺不容易的。但是要反過來想，如果你只是去抓那些看起來馬上要掙大錢的機會，有可能結果是你抓住了一兩個，但是未必能夠持久。我覺得要平衡好這點比較難，還是要堅持自己的原則。

楊瑞榮：我覺得新冠所帶來的危機，對于我們醫療投資產業來講是一個大的機會，但是要注意，在某種意義上不能太夸大了所帶來的機會。我們現在很多時候去看新的企業，他是把新冠疫情帶來的一次性的收入當作他的主營業務的收入來說，認為自己是一個初創企業，卻能獲得這么多的收入。但其實90%都是賣口罩的一次性的收入算到估值體系里面去了，從投資人來說，這一點要避免。

從企業自己的角度來說，也要避免沾沾自喜，雖然掙了這一波錢，但是這一波錢并不見得能支持這個企業長期生存下去。這是我們發現的另外一個反方向的風險。當然，能抓住疫情的機會，至少從一個角度說明這個企業家的執行能力還是足夠的，或者他的判斷能力是不一樣的。

接下來轉到第二個話題。剛才我們休息室討論到，以前看醫療投資都看到美國比我們領先，跟著他的節奏走就好了。但最近我覺得有兩個方向可能和美國有一些不一樣：第一個大的方向，美國大的制藥廠或者器械公司傾向于等到公司養大了再做一個并購。但是我們現在發現中國的情況好像不一樣，比如剛才說的恒瑞，每年40個億的研發經費，和VC基金在搶人，搶化合物，一些大的醫療器械公司也是很早自己在內部孵化自己的公司，他不做并購。

第二點就是反之總結的，在美國很多都是系列創業者出來，他有一個很好的主意，然后傳一個公司，機構從天使輪，A輪跟上去；中國有很多初創的公司和主意，反而變成由VC來主導這樣一個格局，在這一點上比美國領先一些。想聽聽陳總跟大家分享一下。

陳鵬輝：我先拋磚引玉。瑞榮講的這個問題，我們臺下討論過，為什么美國很多大藥廠動則十億、二十億美金去收購，中國的藥企則以自我研發為主？

其實背后的驅動力是一樣的。如果我作為一個藥廠CEO或者研發的領導，我就會想一想這個產品我自己找20個人花一個億，兩個億能不能干出來。如果也能干出來，我為什么要花20億收購呢，如果干不出來或者差的很遠，又能夠帶來巨大的商業價值，對我來說收購是一個好的途徑。所以這就是為什么中國在新藥領域收購還比較少的原因，我覺得跟大部分企業的方向、發展階段和估值都有關系。

未來隨著越來越多我們投的新藥企業，做真正意義上的全球創新，就會看到很多這方面的收購，其實跨國公司和中國國內領先的生物技術公司的合作已經開始很多了。

至于你說的第二個問題，我們看到很多基金在做孵化的工作，國外很多VC也做的非常好，我們也做了幾家，和其他的基金一起共同孵化。從投資的模式上來說，我覺得VIC是一個非常有意思的模式。國內現在雖然還不是特別多，但是我預計未來會越來越多。因為隨著中國職業經理人的成熟，國內外會出現越來越多有意思的資產，將大大增加國內外來回交易的頻率，在未來，我對這個模式比較看好。

楊瑞榮：華總先跳過你，然后我們再問你相關的問題。反之總剛才對VIC有獨特的見解。

黃反之：我先說一下為什么美國大企業并購比中國明顯多很多，這實際上也是跟你本國的醫藥工業，尤其是創新藥發展的階段有關。我們今天看到中國新藥并購的案例少，是因為首先你能夠進入大藥企并購的視野產品還很少。大藥企它的并購并不是只在美國并購，它在全球并購，只要你符合它的階段，符合它這個戰略方向的，無論是中國、印度、美國的它都會并購。

之所以在中國發生的少，說明中國現在創新藥在階段上、數量上還是比美國相差較多，符合大公司并購的標的不多。但是我們相信再過五到十年，中國新藥并購的案例會越來越多，其實在我們現在被投的企業里，就有兩三個在跟跨國公司在談并購，有免疫治療的新藥，也有高端的器械。這說明隨著中國企業創新能力的發展，并購市場也會越來越成熟。

但是在你進入到大藥企并購的階段之前，一定需要有我們這些VC、PE幫他扶持到那個地步。大藥企很少會在你的初創階段、臨床前，甚至臨床一期去并購，一般要進到二、三期才開始并購，所以這個差異主要是這個造成的。

第二個關于VIC模式，首先這三個字母代表的就是VC、IP、CRO，這個模式也是近一些年來開始出現的一個新模式，在我們看來它和一般正常的VC/PE投資是有本質的區別的。區別在哪呢？第一，這樣的模式并不是先由一個創始團隊把這個公司設置起來，VC/PE再進入，它是一開始風投就會與創始團隊一起去謀劃，同時參與到這個項目里面去的；第二，他往往不是依靠創始團隊自己的技術，而是基于他們對產業深度的理解和較強的BD能力，能夠迅速把一些大學或者科研機構的成果買過來，迅速形成較為豐富的產品管線；第三，通常有產業背景的公司做支持，既有資本的背景，又有產業的背景，又有CRO的能力，對我們這樣的VC來說，是可遇不可求的。

我們也在嘗試做這樣的模式，創立了一個做新藥研發公司，現在才創立不到一年已經有五、六個產品在里面了，這樣的方式可以大大縮短新藥研發的進程，降低失敗的風險，但是通常來說一般的VC/PE不具備這個能力，所以我認為這個模式不錯，但需要非常綜合的商業拓展能力和產業背景支持，對一般的VC/PE往往是難以企及的。

談慶：從我理工背景的角度做投資來講，這個問題是一個邏輯特別正常的事情。如果VC看到有一個好的方向，有一個好的標的，不錯的價格，最輕松的就是投進去。但是有時候看到了好的方向，找遍了沒有這個項目，我就自然而然的去想，能不能自己搞一個。或者說別人搞的差不多，但是貴的我不敢投，或投不進去了，那我自己攢一個，是不是便宜一點，成本低一點。這好像是一個順理成章的事情。

當然要做這個事情肯定比較費力，不管是VC有資源還是沒資源，要把這件事情做成，肯定是要耗費自己很大的精力。對VC來講，時間也是一個巨大的機會成本，我愿不愿意干這個事情，我的投入產出到底怎么樣。

我覺得往往有一個好的方向的時候，其實資源自然地會凝聚。當你手上即使沒有好的資源，但是你找到一個好的人，市場會先在小范圍形成共識，然后大家資金、資源就會聚集起來。我覺得每個VC都會遇到這個問題，也會想這個問題。在器械領域里面也是一樣，大家也會想中國有沒有這個東西，有我們就投了，沒有的話我們是不是可以去創造出來。

另外關于前面大公司并購的問題，在這些器械領域里面，我們看到大公司的并購慢慢地在發生，這也是一個順理成章的事情，大公司也在尋找這種值得并購的機會。同時他們也覺得VC手上一些東西是值得關注的。

現在大公司很愿意來看我們投了一些什么東西。我知道一些大的跨國企業在考慮投資醫療VC基金，成為LP，這樣他們自然有來自一線VC最新的信息，信息到手里的時間比其他的大公司優先一些，這是慢慢的一個自然而然的趨勢。所以作為VC，一切是順理成章，按照邏輯走的，好像是挺簡單的一個事情。

楊瑞榮：同意談總，藥里面涌現出一大堆無論是創新的機會，天使的機會，得益于近15年來中國大量引進的從硅谷，從美國大的制藥廠回來的一批人才，奠定了中國一個創新藥的支柱。

其實從器械這個角度來講，我們也看到這個產業在發生變化。強生、美敦力等這些醫療器械公司出來創業的人，現在慢慢的形成這里面最關鍵的核心人才群體。就著這個話題我想問問華總，您剛才特別談到浙江的企業家已經進入第一，第二代，現在往第三代發展，從您的角度來看，這些發展對我們投資方向的選擇，有什么樣的影響？

華曄宇：我簡單的回應一下前面的話題，關于醫療方向的一些并購的機會，我們正好也有一個有趣的案例。在疫情期間，我們曾和浙江大學合作，成立了浙大未來醫學基金，這個醫學基金都是投資于浙江醫學院，還有浙大新成立的醫學中心，復工之后在三四月份出資的，已經投了十幾個項目了。這些項目都是非常早期的，里面有一些項目是很容易接受并購的，為什么呢？

他的源頭不一樣，這些人例如醫學院一些教授專家，沒有做好做企業家的準備，只是從他的學術、技術這些方面出發，做了某一方面的研究。關于未來怎么市場化，甚至一些項目連主體都沒有，公司都沒有。我說我們要投資你總得成立一個公司，而我們在基金里面，除了浙大自己是LP，里面的一些藥企，一些做器械的上市公司也是我們的LP，他們就等著未來有這種收購機會。

我覺得這種可能性還是比較大的，因為他們這些學者，沒有做好做企業家的準備。當然也投了一些校友企業，本身是已經成形的，想一心一意自己創業的，現在有準備科創板和創業板注冊制的。這種就不會想讓你收購，因為他自己離IPO更近了。兩個不同項目源，收購的可能性有很大的不同。

那么對于被投企業，從我們的投資方向選擇來說，跟大家一樣，更加關注科技內核。剛才說浙商三代，其中很多不愿意接班。浙江在商業模式上還是比較多樣性，包括頭部網紅這些主要的直播機構都在杭州，這是浙江的一大特點。

我們招商投資也是一樣的，剛才說四個方向，更多的關注科技內核，也發現新一代的創業者隨著知識層次的提升，隨著創業者擁有技術背景的人更多，技術能力是在不斷提升。我們現在的策略可以投一些消費品牌，但是對于這些項目，我們要求是中后期的，成熟一點的。但是在醫療板塊，硬科技板塊，如果判斷它團隊靠譜的話，我們可以投的非常早期，像剛才說到醫療基金里面投的企業一些都沒有注冊，但是我覺得這個方向是可以的。

楊瑞榮：好的。謝謝華總，謝謝參與的討論嘉賓。

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