文/Rainbow

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今日（8月7日），泰格醫(yī)藥（3347.HK）港交所正式掛牌上市。據(jù)此前發(fā)售結(jié)果公告，本次在港發(fā)行約1.07億股發(fā)售股份，上市發(fā)行價(jià)為100港元。今日開(kāi)盤(pán)報(bào)119港元，較發(fā)行價(jià)上漲19%，截至收盤(pán)，漲幅減少至13.3%，收盤(pán)價(jià)為113.3港元。泰格醫(yī)藥是國(guó)內(nèi)一家CRO藥企，其核心主營(yíng)業(yè)務(wù)包括臨床試驗(yàn)技術(shù)服務(wù)和臨床試驗(yàn)咨詢服務(wù)（含數(shù)據(jù)管理、統(tǒng)計(jì)分析、注冊(cè)申報(bào)等）。

業(yè)績(jī)持續(xù)上揚(yáng)，增勢(shì)迅猛

據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，2019年，全球十大CRO企業(yè)占全球CRO市場(chǎng)總額的64.9%（以收入計(jì)算）。其中，泰格醫(yī)藥占據(jù)了8.4%的市場(chǎng)份額，進(jìn)入全球臨床CRO前十強(qiáng)、是國(guó)內(nèi)CRO龍頭股。中國(guó)的CRO行業(yè)整體落后于美國(guó)，直到20世紀(jì)末才開(kāi)始起步，目前還處于早期發(fā)展階段。其中，泰格醫(yī)藥成立于2004年12月，2012年在深交所掛牌。上市至今股價(jià)已經(jīng)翻了15倍，業(yè)績(jī)也維持較好的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，尤其自2016年以來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鰟?shì)迅猛，營(yíng)收、凈利潤(rùn)曲線持續(xù)上揚(yáng)，極具成長(zhǎng)性。

泰格醫(yī)藥2019年年報(bào)顯示：公司營(yíng)業(yè)收入28.03億元，較上年同期增長(zhǎng)21.85%。當(dāng)年公司實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤(rùn)8.42億元，較上年同期增長(zhǎng)78.24%。同時(shí)，投資收益實(shí)現(xiàn)收入1.80億元，利潤(rùn)貢獻(xiàn)比例達(dá)到16.51%。目前泰格醫(yī)藥2020年上半年財(cái)報(bào)尚未披露，從第一季度業(yè)績(jī)看來(lái)，即使受到新冠疫情的影響，公司營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)放緩，但在凈利潤(rùn)方面保持了與上年相似的增長(zhǎng)水平，具體為：營(yíng)業(yè)收入6.50億元，同比增長(zhǎng)6.77%，歸屬于母公司凈利潤(rùn)2.55億元，同比增長(zhǎng)75.22%。

熱衷并購(gòu)擴(kuò)圍，商譽(yù)暴增埋下隱雷

實(shí)際上，泰格醫(yī)藥自上市以來(lái)，就在不斷進(jìn)行并購(gòu)。尤其是從2014年開(kāi)始，泰格醫(yī)藥基本以平均每年收購(gòu)一家公司的速度拓展自己的業(yè)務(wù)版圖。截至目前，泰格醫(yī)藥已經(jīng)收購(gòu)了方達(dá)醫(yī)藥、北醫(yī)仁智、韓國(guó)DreamCIS、捷通泰瑞等數(shù)十家公司：

• 2014.5：收購(gòu)北京康利華51%股份，使得公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)形成有益補(bǔ)充，提升客戶綜合服務(wù)能力；

• 2014.9：收購(gòu)上海晟通55%股份，公司醫(yī)藥供應(yīng)鏈管理水平得到提升；

• 2015.3：收購(gòu)方達(dá)醫(yī)藥30.16%股份，國(guó)際地位提升，推動(dòng)產(chǎn)品走向國(guó)際市場(chǎng)；

• 2015.6：收購(gòu)北醫(yī)仁智100%股份，公司CRO產(chǎn)業(yè)平臺(tái)及服務(wù)鏈優(yōu)化，服務(wù)公司CRO生態(tài)圈；

• 2015.9：收購(gòu)韓國(guó)DreamCIS98.14%股份，擴(kuò)展亞太市場(chǎng)布局；

• 2016.3：收購(gòu)捷通泰瑞100%股份，進(jìn)軍醫(yī)療器械CRO領(lǐng)域。

……

僅在去年一年，泰格醫(yī)藥就拿下了北京雅信誠(chéng)、方達(dá)蘇州、RMI、BRI四家公司，共耗資2.13億元。并購(gòu)給公司帶來(lái)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的變化，在一定程度上帶動(dòng)泰格醫(yī)藥的盈利能力，特別是早期并購(gòu)的方達(dá)醫(yī)藥和美斯達(dá)，已經(jīng)成為最主要的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力。然而多年來(lái)的持續(xù)性并購(gòu)使得泰格醫(yī)藥商譽(yù)激增。截至2020年一季度末，其賬面商譽(yù)已達(dá)到13.63億元，占總資產(chǎn)比已經(jīng)達(dá)到16.54%。這無(wú)疑是給公司未來(lái)的發(fā)展埋下了一顆地雷，一旦出現(xiàn)減值，將對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐捎绊憽Ｓ纱丝磥?lái)，商譽(yù)暴增可能是在“蓄洪”，一旦風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)便如洪水猛獸一般，其導(dǎo)致的虧損不容忽視。

藥明康德一家獨(dú)大，后來(lái)者如何居上？

在CRO領(lǐng)域，藥明康德、康龍化成和泰格醫(yī)藥是我國(guó)三大巨頭。本次泰格醫(yī)藥港交所上市，也是繼另外兩家之后，成為國(guó)內(nèi)第三家“A+H”股上市CRO藥企。2018年5月，藥明康德在A股上市，同年12月在香港掛牌。次年1月和11月，康龍化成分別在A股和港股公開(kāi)發(fā)行并上市。除去今年疫情影響，兩家CRO藥企H股上市以來(lái)，截至去年年底，累計(jì)漲幅分別有100.46%和10.13%。當(dāng)前，康龍化成和泰格醫(yī)藥在A股的市值分別為784億元和807億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于行業(yè)內(nèi)的巨無(wú)霸藥明康德在A股所擁有的2663億元的市值（數(shù)據(jù)截至今日）。從三者業(yè)務(wù)領(lǐng)域來(lái)看，藥明康德的業(yè)務(wù)領(lǐng)域最為寬廣，從化合物研究到臨床研究能夠提供一條龍服務(wù)，康龍化成也有著臨床化合物研究到臨床研究幾乎全流程一體化服務(wù)，而泰格醫(yī)藥的業(yè)務(wù)主要集中在CRO領(lǐng)域的臨床相關(guān)研究服務(wù)。

盈利能力方面，藥明康德由于體量龐大，在凈利潤(rùn)方面遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出康龍化成和泰格醫(yī)藥，2019年藥明康德的凈利潤(rùn)雖然下降到了18.55億元，但分別是泰格醫(yī)藥和康龍化成的1.22倍及2.49倍。不過(guò)其收入增勢(shì)并不如后兩家穩(wěn)定。

與康龍化成相比，泰格醫(yī)藥因?yàn)槌掷m(xù)性的并購(gòu)擴(kuò)張行為，規(guī)模不斷擴(kuò)大，占據(jù)了更多的市場(chǎng)份額；另外，得益于公司的主要臨床CRO業(yè)務(wù)，特別是與國(guó)際客戶諸如默沙東、阿斯利康等巨頭藥企III-IV期的臨床試驗(yàn)合作，凈利增勢(shì)顯得更為迅猛，保持了50%以上的增速。泰格醫(yī)藥一路通過(guò)主營(yíng)業(yè)務(wù)加并購(gòu)雙輪驅(qū)動(dòng)突圍，交出優(yōu)異的成績(jī)單。那么，在未來(lái)，它的“四兩”能否去撥動(dòng)藥明康德的“千斤”，我們拭目以待。值得注意的是，泰格醫(yī)藥本次上市從4月下旬遞交招股書(shū)至今歷時(shí)不到4個(gè)月，而此前藥明康德和康龍化成均是遞表3個(gè)月便火速通過(guò)港交所聆訊，由此可見(jiàn)，政策對(duì)于CRO藥企的支持度力度之大以及市場(chǎng)對(duì)于這三家企業(yè)的期待之高。隨著集采政策落地生花，仿制藥勢(shì)必要繞不開(kāi)一致性評(píng)價(jià)，未來(lái)創(chuàng)新藥研發(fā)的行業(yè)方向要求臨床試驗(yàn)審批流程不斷加速，包括MAH制度的支撐，這些無(wú)疑都是在利好CRO行業(yè)的發(fā)展。

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